Aufrufe
vor 1 Jahr

diebank 10 // 2019

die bank gehört zu den bedeutendsten Publikationen der gesamten Kreditwirtschaft. Die Autoren sind ausnahmslos Experten von hohem Rang. Das Themenspektrum ist weit gefächert und umfasst fachlich fundierte Informationen. Seit 1961 ist die bank die meinungsbildende Fachzeitschrift für Entscheider in privaten Banken, Sparkassen und kreditgenossenschaftlichen Instituten. Mit Themen aus den Bereichen Bankmanagement, Regulatorik, Risikomanagement, Compliance, Zahlungsverkehr, Bankorganisation & Prozessoptimierung und Digitalisierung & Finanzinnovationen vermittelt die bank ihren Lesern Strategien, Technologien, Trends und Managementideen der gesamten Kreditwirtschaft.

MARKT 1 | Nettovermögen

MARKT 1 | Nettovermögen in offenen Publikumsfonds in Deutschland 2016 bis 2019 1.200.000,0 1.000.000,0 800.000,0 Mio. EURO 600.000,0 400.000,0 200.000,0 0,0 2016 2017 2018 2019 Anteil in ETFs Quelle: BVI (2019) und eigene Darstellung. Da der AP nicht nur Kurse stellt, sondern auch auf eigene Rechnung Fonds-Anteile kauft und verkauft, fängt er Marktpreis- und Liquiditätsrisiken durch Arbitragetransaktionen weitgehend auf, sodass die ETFs aus Kundensicht sehr liquide sind. Dies führt dazu, dass der Kurs des ETF-Anteils immer sehr nah am fairen Nettoinventarwert (Net Asset Value, NAV) des Fonds liegt. Index-Nachbildung durch ETF vs. Nachbildung durch passiv gemanagten Indexfonds Ein klassischer, passiv gemanagter Indexfonds wird im Gegensatz zum ETF nicht an der Börse gehandelt, sondern Kauf- bzw. Verkaufstransaktionen finden lediglich einmal täglich durch die Fondsgesellschaft statt. Die Kosten eines solchen Indexfonds sind im Normalfall höher als die Kosten des ETF. 2 Aus diesem Grund sollte die Nachbildung des Index durch den ETF aus Anlegersicht erfolgreicher sein als beim Indexfonds. Dies würde einen geringeren Tracking Error beim ETF bedeuten. Die Empirie liefert hierzu gemischte Evidenz. So gibt es Studien, nach denen der ETF einen geringeren Tracking Error aufweist als der Indexfonds. Gleichermaßen gibt es Evidenz für ein günstigeres Abschneiden der Indexfonds, und schließlich gibt es auch Anhaltspunkte dafür, dass beide Fonds gleichauf liegen. Insgesamt ist festzuhalten, dass ETFs aus Investorensicht lukrative Anlageinstrumente darstellen. Das passive Management führt zu geringen Kosten, sodass der Index passgenau abgebildet werden kann (geringer Tracking Error). Hinzu kommen der Schutz des Sondervermögens und die hohe Liquidität durch den Handel an der Börse. Aus diesen Gründen erfreuen sich die ETFs mit hoher Wahrscheinlichkeit nicht nur wegen der geringen Zinserträge auf Anleihen immer größerer Beliebtheit unter den Investoren. Risiken für die Finanzmarktstabilität und für Investoren in ETFs In Anbetracht dieses Wachstums bei den ETFs rücken zunehmend auch die Risiken in das Zentrum der Aufmerksamkeit. Diese sollen im Folgenden aufgearbeitet werden. Die Wertentwicklung des ETF hängt unmittelbar an der Wertentwicklung des Index, der nachgebildet wird. Falls darin illiquide Instrumente enthalten sind, dürfte es im Krisenszenario doppelt schwer sein, die ETF- Anteile ohne massive Abschläge (Haircuts) zurückzugeben: Erstens haben sie in der Krise ohnehin schon an Wert verloren, und zwei- 10 10 // 2019

MARKT tens werden die ETF-Anleger ihre Anteile möglichst schnell zurückgeben wollen, um nicht unter der fallenden Liquidität des ETF (z. B. durch höhere Spreads) oder unter einer Abweichung des ETF-Anteilpreises vom NAV zu leiden (First Mover Advantage). Insofern wirken ETFs prozyklisch. Durch diese Übertragung der Handels- bzw. Transaktionskosten der Verkäufer auf die verbleibenden Anleger im ETF kann es zu einer Art Run auf einen Fonds kommen. Diese nicht verursachergerechte Zuordnung der Handelskosten kann die Finanzmarktstabilität in Krisenzeiten gefährden. Dieser Anreizproblematik könnte entgegengewirkt werden, indem ETFs die Rücknahme von Anteilen vorübergehend aussetzen dürften. Eine solche Regelung existiert derzeit jedoch nicht. Nicht-börsengehandelte Investmentfonds bedienen sich u. a. des Swing Pricings, um eineM First Mover Advantage und der Gefahr eines Run entgegenzuwirken. 3 Im Krisenfall wird der AP die ETF-Anteile nur mit Abschlägen auf den Nettoinventarwert vom Anleger zurücknehmen. Bei physischer Nachbildung übertragen sich diese Kursabschläge durch die Verkäufe des AP unmittelbar auf die Wertpapiere im Index, der nachgebildet wird. Durch synthetische Replikation wird dieses Risiko jedoch auf andere Anlageklassen ausgeweitet, die lediglich dazu genutzt werden, Erträge für die Swap-Transaktion zu generieren. Dies kann Krisensituationen beschleunigen und verstärken und somit die Finanzmarktstabilität gefährden. Gerade in derartigen Situationen sind auch die Sicherheiten aus dem Swap-Geschäft und ggf. der Wertpapierleihe nur mit Abschlägen zu verwerten. Risiken aus Anlegersicht Eine ungünstige Wertentwicklung des Index führt auch zu einer ungünstigen Wertentwicklung beim ETF. Dieses Marktrisiko ist nicht ETF-spezifisch und wird daher hier nicht näher beleuchtet. Im Vergleich zum Index, der an sich nicht investierbar ist, weist der ETF Gebühren auf, u. a. für das Management, für die Verwahrstelle, für das Marketing, die Wirtschaftsprüfer, eine Lizenzgebühr an den Indexprovider usw. Um diese zumindest anteilig zu decken, ist der Fonds bestrebt, über den Index hinaus Rendite zu erwirtschaften, damit der Investor möglichst die Index-Rendite abschöpfen kann. Eine Quelle zusätzlicher Rendite (im Vergleich zum Index) ist die Wertpapierleihe von Finanztiteln im Fonds bspw. an Hedgefonds oder Investmentbanken. Für das verliehene Wertpapier erhält der ETF Leihgebühren, und der Entleiher hinterlegt Sicherheiten (Collateral) für den Fall, dass er während des Leihgeschäfts zahlungsunfähig wird und die geliehenen Wertpapiere nicht zurückgeben kann (Kontrahentenrisiko). Meistens enthalten die Sicherheiten einen Risikoaufschlag. Sie sind zudem reguliert, d. h. nur qualitativ hochwertige Wertpapiere werden als Sicherheiten akzeptiert (Art. 43 Abs. 3 Richtlinie 2010/43/EU). Wenn jedoch im Krisenfall zahlreiche ETFs die gleichen, regulierten Wertpapiere verkaufen, um die verliehenen Wertpapiere in den ETF zurückzukaufen, werden die Sicherheiten schnell an Wert verlieren, sodass immer mehr verkauft werden müssen, um den Index noch abzubilden, was zu einer Abwärtsspirale für den Preis der Sicherheiten führt. Im Ergebnis entsteht für den ETF und seine Anleger ein Verlust, wenn die Sicherheiten infolge des Wertverfalls nicht mehr ausreichen, um die verliehenen Wertpapiere erneut in das Fondsvermögen zu kaufen. Bei der synthetischen Replikation ist das Risiko, dass der 10 // 2019 11

die bank

© die bank 2014-2020