die Bank 04 // 2017

WERTSICHERUNGSSTRATEGIEN

WERTSICHERUNGSSTRATEGIEN BEI DER LIQUIDITÄTSANLAGE Alternativen zur negativen Rendite Die Liquiditätsanlage dient Unternehmen als Puffer für Notfälle. Bei der Anlageentscheidung geht es vor allem um das einzugehende Risiko, denn die Kapitalanlage sollte fungibel und sicher sein. Allerdings ist Sicherheit momentan durchaus kostspielig; angesichts negativer Renditen am Geldmarkt erfährt der altbekannte Drahtseilakt zwischen Rendite und Risiko eine ganz neue Belastungsprobe. Mit Wertsicherungsstrategien können Unternehmen bei ihrer Liquiditätsanlage Risiken bis zu einem gewünschten Grad begrenzt eingehen. Solche Strategien sind damit eine attraktive Alternative zur klassischen Geldmarktlösung. Der systematische Umgang mit liquiden Mitteln ist für Unternehmen überlebenswichtig – sei es als kurzfristige Dispositionskasse, als strategische Reserve beispielsweise für Akquisitionen oder als Deckungsmasse für Pensionsverpflichtungen. Für Banken erwächst aus ihrem ureigenen Geschäftsmodell – der Fristentransformation – die Notwendigkeit, über ein ausgefeiltes Asset-Liability-Management jederzeit die Liquidität der kurzfristigen Einlagen zu gewährleisten. Dementsprechend sind Liquiditätshaltung und Wertpapieranlagen essentielle Bestandteile der grundsätzlichen Finanzierungsstrategie. Vorsorgen, flexibel bleiben und Risiken begrenzen Der Vorteil von Liquidität und Wertpapieren besteht in ihrer Fungibilität und in der Möglichkeit zur Streuung; im Idealfall lassen sich die Vermögenswerte flexibel umschichten und für unvorhergesehene Fälle einsetzen. Als eine Art Versicherung gegen individuelle Betriebs - und allgemeine Konjunkturrisiken ist die Kapitalanlage von Unternehmen zumeist risikoavers. Kapitalerhalt vor Rendite heißt die Regel für die Anlage mit folgenden Zielen: Liquiditätsvorsorge treffen: Keiner kann die Zukunft vorhersehen – auch nicht die Konjunkturentwicklung. Deshalb ist es Teil einer soliden Unternehmensführung, auch für negative Szenarien vorzusorgen. Die Höhe und der Aufbau einer Liquiditätsvorsorge, beispielsweise auch über verlässliche Kreditlinien, sind unternehmenssindividuell. Eine solide Vorsorge sollte jedoch jederzeit vorhanden sein. Fungibilität sicherstellen: Fungibilität ist von besonderer Bedeutung bei der Anlage von liquiden Mitteln – hier sollten keine Kompromisse gemacht werden. Gerade in negativen Wirtschaftszyklen und Wirtschaftskrisen müssen Unternehmen jederzeit auf ihre Liquiditätspolster zurückgreifen können. Risiken begrenzen: Das Risiko der Wertpapieranlagen sollte klar begrenzt werden, zumal bei Industrieunternehmen das originäre Risiko im jeweiligen operativen Kernprozess liegt und nicht in der Kapitalanlage. Bei der Beurteilung von Anla- 56 04 // 2017

gerisiken sollten deshalb auch extreme Kapitalmarktszenarien betrachtet werden – beispielsweise Szenarien wie im Jahr 2008, als schwere Turbulenzen an den Märkten zu Verlusten in fast allen Anlageklassen führten. Kursschwankungen sind nicht das einzige relevante Risiko Die Erfahrung in den vergangenen Jahren hat gezeigt, dass Anlagerisiken in verschiedener Form auftreten und oft nicht auf den ersten Blick zu erkennen sind. Hinzu kommt, dass Anleger die Risiken unterschiedlich wahrnehmen und entsprechend subjektiv bewerten, was sich gerade in Krisenzeiten dramatisch auswirken kann. Insbesondere Kursschwankungen scheinen mit der Forderung nach Kapitalerhalt nicht vereinbar zu sein und werden deshalb in der Regel als wichtigstes, oft sogar als einziges relevantes Risikomaß herangezogen, wenn es um die Entscheidung für oder gegen eine bestimmte Anlageform geht. Der Grund dafür mag sein, dass dieses Risiko hundertprozentig visibel ist und damit wohl auch besonders bedrohlich scheint, während beispielsweise Liquiditäts- (oder auch Fungibilitäts- ) und Bonitätsrisiken deutlich subtiler sind und bei Anlageentscheidungen deshalb oft eine untergeordnete Rolle spielen. Dabei sind es gerade diese wenig transparenten Risiken, die man bei der Anlage von Unternehmensliquidität besonders im Blick haben sollte. Weniger transparente Risiken lassen sich kaum steuern Oftmals kommen die wenig transparenten Risiken nur in Krisen wirklich zum Tragen – dann aber umso deutlicher. So wurden in der Hochphase der Finanzmarktkrise sogar (temporär) Geldmarktfonds geschlossen, die auf den ersten Blick alle Anforderungen an eine vernünftige Anlage erfüllen – nämlich stetige Kapitalmehrung, gute Bonität und tägliche Liquidität. Allerdings hatten einige dieser Fonds unter anderem in vermeintlich sichere strukturierte Anleihen mit höchster Bonität investiert. Die Unterschätzung der Risiken dieser Anleihen durch die Ratingagenturen führte meist zu Bonitätsherabstufungen mit der Folge eines Vertrauensverlusts der Investoren, der die Liquidierbarkeit dieser Anlagen stark einschränkte. Bonitäts - und Liquiditätsrisiko bedingen sich dabei auch oft gegenseitig und lassen die Risikoprämien exponentiell steigen. Teilweise muss selbst ein (Total -)Verlust einkalkuliert werden. Dies war etwa bei Staatsanleihen aus Griechenland zu beobachten, die bis 2009 noch ein Single A- Rating besaßen. In der jüngeren Vergangenheit stellten auch einige große Unternehmen bereits fest, dass ihre bilanzierten liquiden Zahlungsmitteläquivalente dem Praxistest nicht standhielten, da sie beispielsweise in Anlagen von in die Krise geratenen Schwellenländern oder Banken investiert hatten. Illiquidität alleine tritt oft bei wenig fungiblen Anlagen wie Schuldscheindarlehen auf, aber auch bei Anleihen von kleinen Unternehmen oder kleinen Anleihen von großen Unternehmen, wie Privatplatzierungen. Veräußerungen vor Fälligkeit sind oft schwierig und teilweise nur unter Inkaufnahme von deutlichen Kursabschlägen möglich. Ertragskraft im Fokus Viele Investoren neigen zudem dazu, Bonitätsrisiken von großen oder bekannten Unternehmen zu unterschätzen (Beispiel General Motors, Praktiker etc.). Manchmal werden Anlagerisiken natürlich auch temporär überschätzt, dann ergeben sich daraus Chancen auf einen überdurchschnittlichen Ertrag. In der Regel gilt aber immer noch, dass ein Mehrertrag für das Eingehen von Risiken entschädigt. Diese Risiken müssen nicht zwangsweise eintreten – geschieht dies aber doch, führt das in den meisten Fällen zu sehr empfindlichen Einbußen, da diese Risiken nicht normalverteilt sind, sondern Fat Tails aufweisen. Lag das Hauptaugenmerk bei der Liquiditätsanlage in der unmittelbaren Folge der Finanzkrise noch auf dem Risiko, so rückt durch die anhaltende Staatsschuldenkrise und die damit einhergehende Niedrigzinspolitik der EZB die Ertragskraft der Geldmarktpapiere wieder zunehmend in den Fokus. Möchte ein Unternehmen heu- 04 // 2017 57