MANAGEMENT diesem
MANAGEMENT diesem Marktsegment nicht ein oder zwei Artikel, sondern ein ganzes Kapitel gewidmet. Dazu ein paar Gedanken. Transparenz ist das zentrale Schlagwort der ABS-Regulierung. Level Playing Field? Der professionelle Anleger erhält bei Corporate Bonds im Wesentlichen Jahres- und Quartalsabschlüsse, und bei Covered Bonds lediglich allgemeine Poolinformationen. Bei Staatsanleihen ist es noch weniger. Provokant gesagt: Da gilt das Wort der jeweiligen Regierung. Von daher trifft es die englische Bezeichnung „Government Bonds“ korrekter als der deutsche Begriff „Staatsanleihen“. Diesen Marktsegmenten gegenüber wie auch generell ist das Produkt Verbriefung transparent bis in das letzte Detail. Alle Emissionsunterlagen, alle detaillierten Poolinformationen sowie die genaue Entwicklung des verbrieften Forderungs- resp. Kreditportfolios, sind gesetzlich exakt definiert und müssen monatlich bzw. quartalsmäßig aktualisiert in einer jedermann frei zugänglichen zentralen und öffentlichen Datenbank bereitgestellt werden. Der Regulierungstext hierzu, die sogenannte ESMA Level-2 Regulierung, ist mehr als 400 Seiten stark und vermittelt einen guten Eindruck, wie ernst es der Gesetzgeber mit dem Transparenzgebot bei Verbriefungstransaktionen meint. Doch nicht nur bei der Transparenz sind europäische Verbriefungen wegweisend. Für das neue Segment der Simple-Transparent-Standardised (STS)-Verbriefungen gemäß STS-Verbriefungsverordnung (VO EU 2017/ 2042) gelten noch weitergehende Anforderungen, als für das konventionelle Verbriefungsprodukt. Für STS-Transaktionen verlangt der Gesetzgeber die Erfüllung detaillierter Qualitätsanforderungen. Und er nimmt darüber hinaus auch Originator und Emittent in eine spezielle Pflicht, was die Umsetzung der besonderen STS-Anforderungen angeht. Zudem schafft er eine zusätzliche Option, die man bislang nur aus dem Bereich realwirtschaftlicher Güter oder Prozesse kannte. Dort macht ein Hersteller Angaben zur Qualität der Güter oder der Übereinstimmung der Systeme resp. deren Ergebnisse mit bestimmten Anforderungen. Die Verifizierung seiner Angaben erfolgt durch eine staatlich anerkannte und kontrollierte Stelle, etwa einem der Technischen Überwachungsvereine (TÜV). Solche Verfahren bestehen in der Realwirtschaft seit langem für die Überprüfung der europarechtlichen Vorgaben und Normen für Industrieprodukte – vom Kinderspielzeug über medizinische Geräte bis hin zu Atomkraftwerken –, und haben sich bewährt. „TÜV“ für Kapitalmarktinstrumente Für die STS-Verbriefung wird mit der STS-Verordnung erstmals in der EU für ein Kapitalmarktinstrument ein solcher Qualitätssicherungsprozess eingeführt. Und aus Deutschland heraus bietet die aufsichtsrechtlich regulierte STS Verification International GmbH diesen Verifikationsdienst für STS-Verbriefungen in Europa an. Diese Regulierung ist einerseits zu begrüßen. Qualität soll man fördern. Aber: Mit den hohen gesetzlichen Qualitäts- und Transparenzanforderungen verlässt die STS-Verbriefung noch umfänglicher das Level Playing Field mit anderen Kapitalmarktinstrumenten wie Staatsanleihen, Covered Bonds, in Deutschland Pfandbrief, Unternehmensanleihen, Kreditfonds etc. All diese sind selbst gegenüber der konventionellen Verbriefung im aufsichtsrechtlichen Vorteil. Dies wiegt umso schwerer, da auch in der Eigenkapitalbelastung bei Investoren die konventionelle Verbriefung trotz der Unterlegung durch Vermögensgegenstände keineswegs besser abschneidet. Im Gegenteil. Bislang muss der regulierte Investor bei gleichem Rating für ein Verbriefungsprodukt in der Regel mehr Eigenkapital vorhalten als für einen anderen, nicht unterlegten Bond. Im Sinne der angestrebten europäischen Kapitalmarktunion ist die STS-Verbriefung geschaffen worden. Sie tritt in die Reihe der erfolgreichen europäischen Verbriefungen, die auch in der Finanzkrise von 2008 strukturell nicht versagten. Das einst gescholtene hässliche Entlein der Verbriefung ist heute eher der stolze Schwan der erfolgreichen Kapitalmarktprodukte auf einem See, der dort seinesgleichen sucht. So kann der Verbriefungsmarkt ein Vorbild sein für die anderen, wesentlich größeren Bondmarktsegmente, die in Europa in ihrer Regulierung sehr weit hinter dem Verbriefungsmarkt – STS oder konventionell – herhinken. 46 08 // 2020
MANAGEMENT So stellen sich ebenso für die anderen Bondmarkt-Segmente Fragen: Z Wäre es nicht eine gute Idee, die Begrifflichkeiten und Anforderungen für alle jene Bondmarkt-Segmente europaweit einheitlich zu definieren? Z Und wäre es nicht ebenso eine gute Idee, wenn es um Transparenz, Standardisierung und Einfachheit geht, auch hier Premiumanforderungen zu definieren, um die Vergleichbarkeit der ansonsten heterogenen Produktwelt zu verbessern? Z Und wäre es nicht eine gute Idee, unabhängige, aufsichtsrechtlich anerkannte Stellen zu schaffen, die Emittenten und Investoren zur Seite stehen, wenn es um die richtige Interpretation der aufsichtsrechtlichen Normen geht und damit sicherzustellen, dass diese einheitlich im Sinne der Gesetze angewendet werden? Keine Frage: Diese Änderungen würden dazu beitragen, die Bondmarkt-Segmente sicherer zu machen, ein Level Playing Field zu schaffen – und den oben genannten Wald zu schützen. Daher erlauben wir uns den Appell: Auf geht‘s EU-Kommission! Tragen Sie im Interesse der Finanzmarktstabilität dazu bei, ein Level Playing Field zu schaffen für alle Bondmarkt- Segmente gleichermaßen. Nutzen sie dabei die Erfahrung aus der Verbriefungsregulierung, für die Sie so viel Zeit und Mühe aufgewendet haben. Erst dann würde dieser Aufwand in viel größerer Dimensionen gerechtfertigte Früchte tragen. Denn es gilt immer zu bedenken: Die nächste Finanzkrise wird nicht so sein wie die vorherige! Autoren Prof. Dr. Michael Weller (li.), EBS Universität, Vorsitzender des Aufsichtsrats der STS Verification International GmbH (SVI), und Dr. Hartmut Bechtold (re.), Of Counsel der True Sale International GmbH (TSI). 08 // 2020 47
