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die Bank 09 // 2017

die bank gehört zu den bedeutendsten Publikationen der gesamten Kreditwirtschaft. Die Autoren sind ausnahmslos Experten von hohem Rang. Das Themenspektrum ist weit gefächert und umfasst fachlich fundierte Informationen. Seit 1961 ist die bank die meinungsbildende Fachzeitschrift für Entscheider in privaten Banken, Sparkassen und kreditgenossenschaftlichen Instituten. Mit Themen aus den Bereichen Bankmanagement, Regulatorik, Risikomanagement, Compliance, Zahlungsverkehr, Bankorganisation & Prozessoptimierung und Digitalisierung & Finanzinnovationen vermittelt die bank ihren Lesern Strategien, Technologien, Trends und Managementideen der gesamten Kreditwirtschaft.

ckeln und eine

ckeln und eine EU-Strategie nachhaltiger Finanzwirtschaft vorzugeben. Diese Expertengruppe beabsichtigt vor allem, (1) ein Klassifizierungssystem für nachhaltige Anlagen und (2) einen europäischen Standard sowie ein einheitliches Label für Green Bonds und nachhaltige Anlagen zu schaffen. Hierdurch könnte die Diskussion um das Verständnis von grün endlich aufgelöst und aufgeklärt werden, ob es sich bei grünen Investments um eine echte neue und damit eigene und abgrenzbare Assetklasse oder eher nur um ein Label für etablierte Assetklassen handelt. Ratings Ratingagenturen spielen eine entscheidende Rolle in der Investitionskette. Die Heterogenität von Emittenten sowie die Vielfältigkeit grüner Projekte haben zur Folge, dass Ratingagenturen zur Beurteilung von Green Bonds nicht auf eine einzelne Ratingmethodik zurückgreifen können. Für die Bewertung hat diese Problematik maßgeblich zwei Fragestellungen zur Folge: 1. eine objektive Einschätzung, wie grün bzw. nachhaltig ein Investment ist und 2. wie die Risiken solcher Investments zu bewerten sind. Hinsichtlich der ersten Fragestellung hat die Ratingagentur Standard & Poor´s am 26. April 2017 erstmalig ihren „Green Evaluation Analytical Approach“ zur Beurteilung grüner Anleihen veröffentlicht – ein Verfahren zur Bewertung der grünen Qualität als Vertrauensmaßstab für neue Instrumente und Anlageklassen zur Schaffung von Informationstransparenz, Unterstützung bei der Vergleichbarkeit und Preisfindung und Ermöglichung der Investition in grüne Finanzierungen. Moody´s veröffentlichte am 30. März 2016 ein Green Bonds Assessment (GBA). Hierbei handelt es sich nicht um ein Kreditrating, sondern um ein in die Zukunft gerichtetes Gutachten, das hinsichtlich Anleiheemissionen die Wahrscheinlichkeit bewertet, dass die Erträge aus der Anleihe zur Unterstützung von umweltfreundlichen Projekten – wie vom Emittenten angegeben – investiert werden. Auch Fitch Ratings publizierte am 26. Mai diesen Jahres einen „Green Bonds-Market Overview“ Marktreport. Zudem sind spezielle ESG-Ratingagenturen entstanden, wie z. B. Sustainalytics, Oekom und MSCI. Für die Ratingagenturen besteht ein Problem bezüglich der Risikobewertung solcher Investments und korrespondierender Ratings, da aufgrund des jungen Markts weder genügend historische Daten hinsichtlich Ausfallquoten und Performance vorliegen noch geeignete Bewertungsmethoden etabliert sind. Die Lösung liegt hier zunächst in einer geeigneten Strukturierung, die grüne Projekte möglichst etablierten Assetklassen ähneln lassen. Dadurch können Finanzierungen von Dach-Solaranlagen z. B. als Konsumentenkredit dargestellt und eingewertet werden. Green ABS Es bleibt die Frage zu klären, wann eine ABS- Transaktion grün ist. Die oben beschriebene inkonsistente Verwendung der Begrifflichkeiten erschwert auch die Definition einer Verbriefung als grün. Zur grundsätzlichen Einordnung können die GBP-Kriterien herangezogen werden. Ihnen folgend sind in der Kategorie Green Securitised Bonds bereits grüne Verbriefungsstrukturen vorgesehen. Weiterhin wird in den GBP darauf hingewiesen, dass weitere Transaktionstypen auch nach den GBP als grün qualifiziert werden können, sofern sie mit den vier aufgestellten Kriterien für Green Bonds übereinstimmen. Darüber hinaus kann nach Auffassung der CBI eine Verbriefung dann als grün bezeichnet werden, wenn die Cashflows, die den Vermögenswerten der Verbriefungstransaktion zugrunde liegen, aus kohlenstoffsparenden und klimaresistenten Vermögenswerten erschlossen werden. Dienen die Erlöse einer ABS der Finanzierung grüner Infrastrukturprojekte, kann hierunter ebenso eine grüne Verbriefung verstanden werden. Eine weitere Frage, die sich in diesem Zusammenhang stellt, ist, welche Forderungen sich überhaupt für grüne Verbriefungen eignen. Zu den etablierten Forderungsarten, die bereits verbrieft werden, zählen Immobilienkredite für grüne Gebäude sowie Finanzierungen für Elektround Hybridfahrzeuge und grüne kleine und mittelständische Unternehmen (KMU). Zu den neueren Forderungsarten gehören u. a. Finanzierungsverträge für Solar- und Windkraftanlagen, für Projekte zur Steigerung der Energieeffizienz sowie für Batterie- und Speicherprojekte. 24 09 // 2017

Aber auch synthetische Verbriefungen, bei denen die Forderungen auf der Bilanz des Originators verbleiben und mit denen der Originator bezweckt Eigenkapital einzusparen, haben das Potenzial, einen positiven Beitrag für die Erschließung von Finanzierungsmöglichkeiten für kleinere klimaresistente und kohlenstoffsparende Projekte zu leisten. Dies ist zum einen über eine Verpflichtung des Originators, das freigewordene Eigenkapital in neue grüne Projekte zu investieren, denkbar. Dabei bleibt offen, ob einer solchen Transaktion bereits ein grünes Portfolio zugrunde liegt und somit aus einem grünen Portfolio neue grüne Projekte erwachsen sollen oder ein Originator mithilfe einer synthetischen Verbriefung seine Bilanz grün färbt, indem er die Eigenkapitalentlastung seines klassischen Portfolios nutzt, um nunmehr ein grünes Portfolio aufzubauen. Daneben ist denkbar, dass die für den vom Investor gewährten Kreditausfallschutz gestellte Barsicherheit zur Finanzierung neuer grüner Projekte genutzt wird. Green Bonds halten auch in Form von PACE-Darlehen (Property Assessed Clean Energy), die erstmals in den USA entwickelt wurden, in Europa mehr und mehr Einzug (Euro-Pace-Anleihen). Über PACE-Anleihen können Verwaltungsbehörden auf kommunaler, regionaler oder staatlicher Ebene die Investitionskosten für die energetische Sanierung von Gewerbe- und Wohnimmobilien finanzieren, die vom investierenden Eigentümer anschließend nach und nach zurückgezahlt werden. Somit kann ein Immobilienbesitzer derartige Baumaßnahmen durchführen, ohne die hohen Anschaffungskosten sofort begleichen zu müssen. Die Rückzahlung erfolgt über einen Zeitraum von zehn bis zwanzig Jahren über ein an die Immobilie geknüpftes Darlehen, das durch die Immobilie selbst besichert und vom Eigentümer als ergänzende Abgabe zur Immobiliensteuer zurückzuzahlen ist. Erste Initiativen für PACE-Finanzierungen gibt es bereits in Spanien, den Niederlanden und Italien. Europäische Initiativen und nächste Schritte für Green ABS Neben der von der Europäischen Kommission eingesetzten Sustainable-Finance-Expertengruppe gibt es noch verschiedene andere europäische Initiativen zur Förderung grüner Finanzierungen und insbesondere grüner Verbriefungen. So wurde etwa der „Energy efficient Mortgages Action Plan“ (EeMAP) ins Leben gerufen – eine gesamteuropäische Initiative, die EU-Institutionen dabei unterstützt, Investitionslücken zu überbrücken, um ihre Energiesparzusagen in dem Pariser Klimaschutzabkommen einzuhalten. Ziel ist die Konzeption und Umsetzung einer energieeffizienten Hypothek. Darüber hinaus hat die CBI im April diesen Jahres ein politisches Positionspapier veröffentlicht, das speziell den öffentlichen Sektor adressiert, um die notwendigen Impulse und Rahmenbedingungen für das erfolgreiche Gedeihen eines grünen Verbriefungsmarkts in Europa zu schaffen. Dem Positionspapier zufolge, ist die Standardisierung von Finanzierungsverträgen zur Finanzierung grüner Assets dabei ebenso wichtig wie eine klare Definition geeigneter grüner Assetklassen. Auch ist die Einrichtung von praktikablen Vorfinanzierungen (Financial Warehousing) für grüne Standardfinanzierungen zum Aufbau großer Volumina an grünen Finanzierungen ein wichtiger Aspekt, da der derzeitige Markt in diesem Bereich noch stark fragmentiert und kleinteilig ist. Durch Bündelung der Forderungen mit anfänglicher Vorfinanzierung wäre der Kapitalmarktzugang mittels einer späteren Verbriefungslösung zur Ablösung der Vorfinanzierung geebnet. Die Bereitstellung von Credit Enhancements – etwa in Form von Garantien durch den öffentlichen Sektor oder durch die Übernahme von nachrangigen Verbindlichkeiten, wodurch private Investoren ein niedrigeres Investitionsrisiko tragen, würde ebenso die Investitionsnachfrage fördern. Die Förderung von Green ABS könnte ebenso durch eine regulatorische Privilegierung von grünen Projekten erfolgen. Zwar ist die Kritik nachvollziehbar, dass regulatorische Maßnahmen nicht gleiche oder vergleichbare ökonomische Risiken auf unterschiedliche Art und Weise adressieren und damit privilegieren dürfen, jedoch sind Anreizstrukturen grundsätzlich denkbar und werden im Markt inzwischen auch offen eingefordert. Es bleibt abzuwarten, ob dieser Schritt gangbar ist. Ebenso würde eine weitreichende Eröffnung von Investitionsmöglichkeiten in Infrastrukturprojekte für Versicherungsunternehmen unter der Solvency II-Richtlinie (Richtlinie 2009/138/EG) einen weiteren großen und vor allem liquiden Investorenmarkt erschließen. FAZIT Eine erfolgreiche, aber auch notwendige Weiterentwicklung des grünen Finanzierungsmarkts im Allgemeinen und des grünen Verbriefungsmarkts im Besonderen hängt wesentlich von der Etablierung eines einheitlichen Standards für „grüne“ Projekte ab. Solange es an einer einheitlichen Definition mangelt, wird es schwer sein, das bestehende Misstrauen bezüglich Greenpainting durch den großen Bedarf und das große Interesse an „echten“ grünen Investitionen zu überwinden. Die hier erwähnten Impulse wären jedoch richtige Schritte in Richtung grüner ABS. Ein steiniger Weg für ein nachhaltiges Projekt liegt vor uns. Autoren: Dr. Dennis Heuer ist Partner, Annekatrin Kutzbach ist Professional Support Lawyer bei White & Case. Die Autoren danken den wissenschaftlichen Mitarbeitern Marie Rindbauer und Alexander Kreibich für die hilfreiche Unterstützung bei der Erstellung des Artikels. 09 // 2017 25

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