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MARKT 2 | Treibhauspotenzial verschiedener Mobilitätstypen (in Gramm CO 2 /Personenkilometern) Fahrrad E-Bike E-Scooter-Sharing E-Moped Straßen-/ Stadt-/ U-Bahn Nahlinienbus Privat-PKW 0 50 100 150 200 Quelle: Statista, 2021. steigen kann und auch aufgrund des oft jungen Alters und der noch geringen Größe des MaaS-Markts die Zahl potenzieller InvestorInnen limitiert. Als Mittel der Wahl bieten sich hier Asset- Based-Finanzierungen an, bei denen InvestorInnen oder KreditgeberInnen nicht auf die gesamtunternehmerische Ertragskraft, sondern lediglich auf den Wert der zu finanzierenden Vermögenswerte (Assets) und der mit ihnen realisierbaren Erträge abstellen. Die Idee ist, dass Ausgaben für Marketing und Expansion von relativ teurem Eigenkapital oder Venture Debt finanziert werden, und die Cashflows aus dem Kerngeschäft, also der Vermietung des Fahrzeugs, exklusiv für die Finanzierung derselben verwendet werden. Das Ausfallrisiko des Investments kann so reduziert werden, was sich in günstigeren Finanzierungskonditionen für MaaS-AnbieterInnen niederschlägt. Neben der Beurteilung des Geschäftsmodells sind für InvestorInnen dabei vier Ertragskomponenten von besonderer Bedeutung: Z Die Nutzungskomponente: Wie oft und wie lange wird das Fahrzeug genutzt bzw. vermietet? Z Die Preiskomponente: Wie viel zahlen NutzerInnen für den Gebrauch des Verkehrsmittels? Z Die Kostenkomponente: Wie viel kostet der Betrieb der zu verleihenden Fahrzeuge? Z Die Wertkomponente: Welchen Wert haben die Fahrzeuge – Autos, Scooter, Fahrräder – oder bestehende Verträge, wenn sie bei einem Ausfall der Finanzierung verwertet werden müssen? Die finanzierten Fahrzeuge generieren üblicherweise nur dann Einnahmen, wenn sie vermietet sind. Eine wichtige Größe ist deshalb die Nutzungsrate des Fahrzeugs. Bei den klassischen Sharing- Modellen ist diese nutzungsabhängig, und InvestorInnen prüfen, in welchem Maß die Transportmittel historisch genutzt wurden. Hierbei sind sowohl saisonale Aspekte (z. B. höhere Nutzung im Sommer) als auch übergeordnete Einflüsse (die Corona-Krise ist hier das perfekte Beispiel) zu berücksichtigen. Aufgrund der oftmals nur kurzen Performance- Historie ist immer auch der Business-Plan der SponsorInnen und die Qualität des Managements von großer Bedeutung für die Bewertung durch Investierende. Von Vorteil sind hier Abonnement- oder Betreiber-Modelle, die die Fahrzeuge mit bestimmten Mindestlaufzeiten vermieten. Die festgelegte Vertrags- oder Mietdauer erlaubt eine höhere Vorhersagegenauigkeit für künftige Einnahmen. Auch wenn innovative Subscription-Modelle sich durch sehr kurze oder flexible Vertragslaufzeiten auszeichnen, können historisch nachgewiesene Vertragsverlängerungen, egal ob bewusst oder unbewusst, die Visibilität künftiger Einnahmen erhöhen. Gelingt es dem Unternehmen sogar, bereitstellungsbasierte, langlaufende Vereinbarungen mit zum Beispiel Unternehmen oder Kommunen abzuschließen, steigt die Qualität künftiger Cashflows noch einmal deutlich. Die Preiskomponente Insbesondere aufgrund der Saisonalität bei der Nutzung des Mobils und des harten Wettbewerbs kann sich auch der Preis für die Miete oder Nutzung über die Laufzeit einer Finanzierung ändern – und somit die Vorhersage künftiger Cashflows erschweren. Einnahmen pro Personenkilometer können auch durch Preismodelle, wie zum Beispiel eine monatliche Flatrate oder Sonderaktionen, beeinflusst werden. Während solche preispolitischen Maßnahmen zwar die Visibilität der Einnahmen insgesamt durchaus erhöhen, können die Einnahmen pro gefahrenem Kilometer jedoch sinken. Analog zur Nutzungskomponente weisen auch hier Subscription- Modelle den Vorteil der über die Vertragslaufzeit stabilen Preise auf. 38 08 // 2021
MARKT Für beide Modelle sind zudem Zusatzeinnahmen zu berücksichtigen, die sich etwa aus der Nutzung der Fahrzeuge als mobile Werbeträger ergeben. Als drittes Element zur Ermittlung des EBITDA sind die operativen Kosten pro Fahrzeug und gefahrenem Kilometer zu analysieren. Das Geschäftsmodell sollte eine möglichst hohe Skalierbarkeit aufweisen (zum Beispiel, indem sich die Anzahl der Service- MitarbeiterInnen unterproportional zur Anzahl der Fahrzeuge entwickelt), um bei steigender Nutzung absolut und relativ höhere Erträge zu erzielen. In der Summe ergeben sich aus der Nutzungs-, Preis- und Kostenkomponente die sogenannten Unit Economics, d. h. die Wirtschaftlichkeit im Sinn des erzielbaren EBITDA auf Ebene der operativen Assets. Ein positiver Proof of Concept zeigt, dass das Geschäftsmodell als solches, also ohne die Kosten der Expansion, bestehen kann. Die Wertkomponente Für den Fall des Ausfalls der Finanzierung analysieren InvestorInnen die Möglichkeit des Verkaufs der Assets sowie eines möglichen Verwertungserlöses. Während bei etablierten Assets wie Autos auf historische Werte zurückgegriffen werden kann, stellt sich bei neuen Assets wie zum Beispiel E-Scootern oder E-Bikes die Frage nach der Größe des Sekundärmarkts und der Verwertbarkeit der Assets, die unter Umständen ein individuelles Markendesign haben oder einer schnellen technischen Alterung unterliegen. Eine Kalkulation eines Markt- oder Restwerts – entweder als Teil der Tilgungsstrategie des geschuldeten Nominalvolumens oder als Sicherheit im Insolvenzfall – wird dadurch erschwert. Logistische Herausforderungen können mit der Besitzerlangung der Assets in verschiedenen Ländern und dem massenhaften Verkauf, z. B. vieler tausend Fahrräder oder Scooter, verbunden sein. Für den Verwertungsfall bietet sich hier unter Umständen nur der Verkauf an andere AnbieterInnen unter größeren Abschlägen an. Sind die Assets im Rahmen des Vermietmodells mit Abonnements oder gar Bereitstellungsverträgen ausgestattet, so bietet sich statt der Verwertung der Assets eine sogenannte Going-Concern-Analyse an, bei der das Kerngeschäft der SponsorInnen durch eine treuhänderisch beauftragte Person oder eine Drittpartei weitergeführt wird. Während eine Going-Concern-Analyse für InvestorInnen im Insolvenzfall sicher vorteilhaft ist, stellt sie doch höhere Anforderungen an die Transaktionsstruktur, da von Anfang an die organisatorischen und operativen Voraussetzungen für einen isolierten Betrieb des Kerngeschäfts geschaffen werden müssen. Strukturelle Merkmale Um zusätzliche Sicherheit für Finanziers zu gewährleisten, wird in aller Regel eine insolvenzferne Struktur aufgebaut, in der einer Zweckgesellschaft das Fremdkapital bereitgestellt wird, die damit die Assets erwirbt. Diese werden im Rahmen eines Servicevertrags mit den BetreiberInnen oder SponsorInnen für den Fahrdienst zur Verfügung gestellt. Die Assets sind rechtliches Eigentum der Zweckgesellschaft, werden jedoch gegen Zahlung einer Gebühr von den SponsorInnen betrieben, wodurch die Verkehrstüchtigkeit und Bereitstellung sichergestellt ist. Die rechtliche Eigenständigkeit der Zweckgesellschaft tangiert den laufenden operativen Betrieb also nicht, sichert im Insolvenzfall des Sponsors jedoch wichtige, meist erstrangige Zugriffsrechte für KapitalgeberInnen, da die Assets als Sicherheit dienen. FAZIT Der nachhaltige Mobilitätswandel in urbanen Ballungsgebieten gewinnt zunehmend an Fahrt. Dabei profitiert und fördert er gleichermaßen die innovativen Geschäftsmodelle der Mobility-as-a-Service-AnbieterInnen. Für die Finanzierung des steigenden Kapitalbedarfs dieser oft jungen Unternehmen bietet eine Asset-Based-Finanzierung viele Vorteile. Gleichzeitig sind solche Finanzierungen eine Chance für Impact- InvestorInnen, ihr Portfolio mit besicherten und nachhaltigen Investments zu diversifizieren. In diesem Sinn sind Asset-Based- Finanzierungen ein konkretes Beispiel für eine wirkungsorientierte Finanzierung der Nachhaltigkeitswende im Sinn der SDG der Vereinten Nationen. Autoren Investmentfonds. Dr. Stefan Bund ist Partner bei der SDG Investments GmbH. Er ist Experte für die Strukturierung, Vermarktung und Risikoanalyse von strukturierten Finanzierungen sowie alternativen Toni Phan ist Senior Structurer bei demselben Unternehmen. Er verfügt über Strukturierungs- und Beratungserfahrung im Corporate- Finance-Bereich. Die Autoren danken Jonathan Meyer für die Mithilfe bei der Erstellung des Beitrags. 08 // 2021 39
